作者 | 美股先鋒
數據支持 | 勾股大數據（www.gogudata.com）
01 發生了什么
Snap自19年股價啟動以來，已上漲10多倍，無疑是近兩年的超級明星股。昨晚盤后發布財報，股價暴跌21.6%，究竟是什么原因？
對于Snap這種高成長的社交軟件公司，市場核心關注的是DAU（日活躍用戶）增速、ARPU（平均用戶營收）、獲客成本、現金流等指標，其次才是營收和利潤，而且一般來說對虧損的容忍性比較高，買的是未來公司能在更大的規模上實現盈利。
那么從數據來看，營收同比增長57%達到10.7億美元，市場預期11億美元，比預期稍低一點，這個不是大問題。DAU同比增長23%，環比也有4.4%的增幅，達到3.06億人，比市場預期的3.01億基本是in line，稍微高一點，這個影響也并不足以造成這么大的跌幅。
大問題實際出在了未來預期上。首先是公司對于Q4的業績指引：預計四季度營收11.7億至12.1億美元，而市場預期13.5億美元，相比來說低了不少。據管理層的分析，主要原因一是在于蘋果的隱私政策，讓合作的廣告商難以評估和管理在IOS上投放的廣告（拿不到數據）。另外受疫情影響全球供應鏈仍然紊亂，并且多地出現能源緊缺和用工荒，這對于企業的廣告投入有持續不利影響。
下面進一步拆分細看。
02 經營情況
Snap的DAU增長仍然穩健，全球來看有23%的同比增速。不過拆分來看北美和歐洲的增速已明顯放緩，基本見頂，增量主要來源于海外。這里涉及到另外一個問題，海外的變現能力相比歐美差距比較大。
如上圖，比較好的信號是Snap全球范圍內的ARPU同比增長28%——用戶和ARPU齊升意味著商業模式運轉優質。不過增量主要來源于歐美，分別增長49%和34%，而海外其他地方僅增長3%。這意味著海外目前市場仍有待擴張，隱含變現期權。
從營收成本來看，Q3同比下降2個百分點達到40%，也就是說毛利率提升至60%。這個毛利率水平相對其他廣告商如facebook和google來說并不高，不過再進一步來看（右圖），營收的成本中占大頭的（黃色）為基礎設施/硬件成本，而這塊成本會隨著規模效應占比進一步降低。也就是說，Snap的毛利率仍有不錯比較大的上升空間，長期來看可對標facebook，或保守取到75%左右。
從運營成本來看，Q3同比降低7個百分點，這是不錯的信號。其中研發成本占大頭，這個體現了Snap重產品和用戶體驗的策略，未來的占比不會低，不過營銷和管理等費用率將隨著規模效應擴大而進一步降低。綜合來看，隨著DAU和營收進一步增長，規模效應擴大，Snap的EBITDA利潤率有望達到35%-40%。
03 未來
雖然Snap受到蘋果、供應鏈等一系列不利因素的影響，但長期來看經營依然是向好的。核心在于管理層對于產品力的專注，對社交有著獨到的理解（之后的文章將進行深度分析）。從財報和電話會紀要來看，Snap依然將重心放在產品的更新迭代上，主要包括AR技術（增強現實）、內容更新（如Spotlight、My Places、與HBO合作）、擴大對于廣告商的支持服務等。
這些新的產品維度和性能將進一步推進Snap的生態形成，另外公司也致力于建立和完善一手信息（first-party data），在蘋果新政后給廣告商更多的數據和評估支持。從估值上來說，Snap對應今年預期p/s約24x（按盤后跌21%之后的市值計算），并不算便宜，并且有可能在悲觀的預期下進一步下殺估值。但隨著Snap生態的進一步擴張，AR功能的持續迭代和放量，對廣告商支持和完善，中長期這個價格并不貴，值得重點關注上車時機。
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