作者 | 社長

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牛市女王Cathie Wood的大韭菜之旅似乎還在繼續，但是每天ark每天買買賣賣還是不亦樂乎，比如近期加倉財報暴雷的Robinhood，Zillow等。今天的主角是Roku，也是Ark的重倉股之一，在因特斯拉一戰成名的Arkk旗艦基金中占比高達5.52%（特斯拉10.24%），在Arkw中也占比高達4.39%（特斯拉10.17%）…

要說特斯拉或者比特幣占比高我還是服氣的，Roku這個只能說實在不能理解了。不管是不是我格局不夠，至少從數據中Roku沒有讓我看到Wood眼中的未來。

昨天盤后Roku發布財報，大跌8.5%。Q3營收6.8億美元，同比增長51%，和預期的6.84億美元基本in line，比買方的預期略低；活躍用戶數5640萬，環比增130萬（2%），低于市場預期的170萬。其實要按營收同比來看，這財報乍一看還行，會有讓人想撈底的沖動，但是拆解來看還是算了吧，打擾了。

先看最關鍵的用戶、ARPU和CAC指標：

（1）近2-3個季度用戶環比增長明顯減緩。當然這里面有去年疫情影響（大家宅家看電視）帶來的高增長、基數效應大的因素，但是環比2.4%的增速確實有點太低了，并且Q3相比Q2仍在降速。這不得不讓市場懷疑用戶量逐漸接近天花板，而相比來說奈飛的付費用戶量超2億；

（2）獲客成本CAC環比繼續高增35%，達到84.4美元，相比Q1增幅達128%。這數實在太嚇人了，如果說這樣燒錢帶來大量的用戶增長那也就算了，但是剛才也說到，用戶環比才增2.4%——這種營銷投入的潛在ROI低得離譜；

（3）用戶終身價值LTV只能估算，從ARPU粗略來估。直觀來看，ARPU的環比增速也有提升的趨勢（圖形上斜率變陡峭），但這個增幅相較于CAC來說太不夠看了。從具體數據來說，Q3 ARPU環比增9.9%（表明LTV也在快速的增長），但ARPU/CAC的值卻在下降——Q3環比降20.8%。也就是說，Roku的潛在LTV/CAC在下降，這生意想繼續玩轉的話，需要一些新的東西來支撐，后文繼續聊。

（4）營收和毛利：著重看環比。營收雖然同比高增，但環比增速有所下降。剔除去年疫情的影響，看19Q3也出現了類似的情況，這個可理解為季節性波動，問題不算太大。毛利率相對穩定，環比還有小幅的提升，達到53.5%的水平。進一步來看——

平臺（軟件）的毛利率保持穩定，有微幅提升；播放器（硬件）的毛利率為負值，且繼續下滑，主要受供應鏈的影響。不過由于平臺收入占比高達86%，所以整體毛利率保持穩定。

（5）比較好的方面：總觀看時長和人均使用時長有企穩和恢復的跡象——雖然已經慢慢步入后疫情時代，人均每天使用時長還是有3.55小時，與19Q3基本一致。

（6）估值：Roku給出Q4指引，營收8.85億-9.00億美元(低于市場預期的9.46億美元)，毛利潤為3.80億美元至3.90億美元，凈利潤在-500萬美元至500萬美元之間。按指引上限預計全年營收約29億美元，對應P/S約13.2x（盤后市值）。結合潛在凈利潤率可能達到20%-25%，如果能達到5年營收CAGR30%，這個估值不算太貴。

（7）未來：那么現在的問題在于，Roku的CAC仍然有繼續上升的趨勢，而且自研影視作品的第二增長曲線仍然存疑——也就是說，Roku的困境仍在繼續，在沒有看到有任何反轉趨勢前，我們保持和此前分析一致觀點，觀望或謹慎看空。

注：本文由美股研習社團隊原創，轉載請注明出處，謝謝！

關鍵詞： 財報解剖 | Roku難成下一個奈飛