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作者 | 美股首席

數據支持 | 勾股大數據（www.gogudata.com）

HubSpot在06年由數位麻省理工男創立，14年上市，是美國的入站營銷、銷售和客戶服務軟件產品開發商和營銷商。其產品和服務旨在為客戶關系管理、社交媒體營銷、內容管理、潛在客戶生成、網絡分析、搜索引擎優化、實時聊天和客戶支持提供工具。據《福布斯》，HubSpot一開始以小公司為目標，但“穩步推進高端市場，為擁有多達1000名員工的大型企業提供服務”。

HubSpot發展歷程

數據來源：公司公告

公司成立以來，找準市場產品契合點，打造真正有用的產品創收，而后確定盈利的路線并朝規模化邁進，均客銷售費用下降，獲客成本降低，實現規模效益。

HUBS股價走勢

數據來源：tradingview.com

01 商業模式和行業情況

CRM市場細分包括部署(SaaS和On-Premise)、應用(CRM客戶服務和支持軟件、CRM銷售軟件、CRM營銷軟件和CRM電子商務軟件)。許多老牌供應商占據了相當大的市場份額，北美地區貢獻55%。

營銷自動化作為行業中的一個分支，雖然如Google、Facebook等科技巨頭以廣告業務拿走了部分收入，以及諸如埃森哲拿走代理收入，市場本身仍然潛力巨大，受益于云計算、開源軟件、更開放的開發框架、內容營銷的普及和破壞式創新的持續，行業仍有較大提升空間。根據Technavio，2021~2025年CRM市場將保持10.16%的年復合增長率，并預計將增長424.1億美元。但想要一家獨大，很難實現，況且技術要求與財務成本都極其高，用戶需求也不盡相同。

一方面，營銷本質上是服從于客戶的行為流程，與傳統財務、HR、供應鏈軟件不同的是，并非業務流程固定、設計合理，就能夠實現最大收益，營銷雖然業務流程可以被很好的制定和執行，但到了第二個流程，客戶的行為很難說把控住，服務鏈條如若有一個環節不到位，便容易流失客戶；

另一方面，營銷云標準化程度低，不同公司對營銷的個性化程度要求高。這就導致營銷云不同用戶群體需求難以兼顧，從 SMB 到頭部客戶的難度大于其他品牌，同時，期間的研發費用一般也高于同業。

HubSpot所做的營銷自動化，就是通過在內外部間建立起通暢的流程體系，解決營銷部門內部的流程，把控客戶的行為流程，并走出了一條專注于 SMB 市場的道路，更快實現盈利，也一定程度在CRM領域建立起護城河。

02 經營情況

1. 產品

公司在Marketing Hub基礎上延伸功能，以免費CRM為核心搭建完整營銷與銷售管理套件，針對三種客戶規模（Starter、Professional、Enterprise）分層定價。

HubSpot產品進化歷程

數據來源：公司公告

現在進一步拓展產品，依托統一數據平臺，針對不同應用場景、不同細分領域的快速擴展，提供一體化解決方案，實現從應用程序到套件再到平臺的跨越。

數據來源：公司公告

營銷云體量最大，為HUBS收入增長的主要來源，年經常性收入同比增速穩定在30%；銷售云和服務云保持較高增速（70%以上），呈快速發展勢頭；除了CMS云，HUBS新設Operation云，意圖帶來新的增長點。

2. 核心指標：用戶，NRR

客戶首次了解HubSpot渠道

數據來源：HubSpot Customer Research June – 2018

客戶采用率和首次購買數

數據來源：公司公告

基于up-sell & cross-sell增加多中心客戶群，以及口碑式營銷強于Google搜索帶來更高的用戶粘性，客戶采用率和首次購買數提升。2017至今，單一產品客戶比例不斷減少，使用多個產品乃至組合套件的客戶比例不斷提升。愿意采用不同訂閱服務的用戶已又35%攀上至57%，其中，同時使用三個產品的用戶比例則在3年半內擴大5倍至30%，首次下單即為多個產品組合的客戶也增至一半比例。產品組合擴展為長期增長提供機遇。

高速增長的Land & Expand

數據來源：公司公告

2017至2021上半年，HUBS實現客戶數的高速突破。中型企業數約翻一番，仍然為HUBS的主要客戶，初創企業客戶數大幅增加，對應留存客戶的年經常性收入不斷抬高并逼近$150M，HUBS最終用戶達到125000個，Starter Customer Acquisition已經建立護城河并創造追加銷售機會和增長池。現正投資B2B商務和支付，繼續擴展 HubSpot。

數據來源：公司公告

由于客戶使用更多，產品組合擴大，以及合同期限更長，客戶美元保留率由85%的下行區間提升至上行區間；NRR從100%增長到110%，主要驅動因素是客戶使用產品的升級，入門 → 專業升級，專業→企業升級，以及銷售渠道擴大和多云組合的采用。110%的NRR低于行業基準水平，但從成長性的角度，HUBS的提升空間較大，考慮到研發投入增加、一般費用和銷售費用降低，與expand強相關，基本面還是比較穩健的。

營收情況

數據來源：公司公告

出海情況

數據來源：公司公告

盈利情況

數據來源：公司公告

長期財務模型

數據來源：公司公告

再來看其他指標，2014~2021年，公司營收的年復合增長率達到41%，與SaaS行業三年來增速水平相一致，國際業務57%的增速、且新季度收入增速同比去年翻一番，反應公司出海擴張勢頭強勁。盈利方面，在規模效應和口碑效應下，HUBS銷售費用逐步降低并趨于穩定，毛利率穩健提升并保持在行業基準水平，利潤扭虧為盈。隨著客戶數的增加，多產品組合的使用率提高，預計相關費用將進一步降低，經營利潤率有進一步上升空間。

3. 競對

營銷科技行業發展階段

數據來源：公開信息整理

美國市場正處于第三階段，行業內公司分類較為清晰，新公司增長數量將放緩，行業迎來重新整合。目前來看，營銷行業并不會出現一家獨大、余者被淘汰的局面，進入成熟階段后，仍將會存在數十家甚至上百家公司。行業終局，可能是多家大公司提供平臺型產品，而大量小企業提供點解決方案。

當今市場上表現較為活躍的有三類公司，且依據自身規格的不同活躍領域也有所區分。

數據來源：公開信息整理

對于高端市場，未來巨頭的爭奪將最終落到平臺和生態的爭奪；中高端，將逐步向高端市場發展，與上游爭奪市場；中低端，市場份額約30%，但巨頭不能夠覆蓋所有所有長尾需求，除HubSpot巨頭外，憑借細分領域專業產品小企業可存活于市場。

HUBS、MKTO，更多是從點解決方案逐步成長起來，面對的客戶群體，前期開發成本和后期顧客維護成本都比較大。但MKTO面向的是營銷自動化企業，HUBS面向的更多的是中小型企業。

經營競對分析

數據來源：公開信息整理、天風證券

財務指標對比

數據來源：價值大師

目前，HUBS已步入規模化擴張的后期，在均客銷售費用上也已出現大幅下降，實現了正向的投資回報。對比發現，HUBS營收保持穩定增長趨勢，雖然體量不及高端市場幾大巨頭，營業成本占營業收入的比重卻基本保持在最低水平，這對于關注SMB用戶群的HUBS來說并不容易，但從長期角度，根據指引，預計HUBS將進一步降低銷售費用率10%~15%，那么選擇快速卓越的推廣模式，持續提供提高銷售費用的使用效率或將成為HUBS提高自身競爭力，向上侵蝕高端市場對手份額，帶來增長點的關鍵。

總體來說，HUBS增長和經營穩健，享受賽道高速發展的紅利。在這個過程中，行業加速向成熟期進化，由于競爭激烈，燒錢提市占率難以避免，但HUBS成本管控尚可，且大概率能夠在既有環境中穩守下去，新進入者難以撼動現有格局，HUBS尚有一定程度沖擊上游中高端市場的實力。