2021年步入終章，站在歲末時(shí)點(diǎn)，回顧港股市場(chǎng)，既有無(wú)盡的唏噓，也有對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)估值持續(xù)收斂的心動(dòng)。

今年全球金融市場(chǎng)整體向上，但受科網(wǎng)股拖累，年初至今，恒指累計(jì)下跌超16%，素有“港版納指”之稱的恒生科技指數(shù)跌逾三成。

除大市之外，板塊及個(gè)股間的分化同樣顯著。而不論是A/港股，新能源依舊是焦點(diǎn)，背后揭示出汽車行業(yè)正面臨深刻的變革與機(jī)遇，而這股浪潮同樣席卷了電動(dòng)兩輪車行業(yè)。近年來(lái)，伴隨新國(guó)標(biāo)落地，電動(dòng)兩輪車行業(yè)洗牌加速，頭部集中化加劇，正加快朝著輕量化、鋰電化、智能化、長(zhǎng)續(xù)航等方向演進(jìn)。

不同于汽車行業(yè)的是，電動(dòng)兩輪車行業(yè)的格局更為集中，頭部品牌屈指可數(shù)，其中雅迪可以說(shuō)是站在兩輪電動(dòng)車市場(chǎng)金字塔頂端的王者，不論是在產(chǎn)銷規(guī)模、品牌、技術(shù)實(shí)力、產(chǎn)品系列、產(chǎn)業(yè)鏈及全球化布局等多個(gè)方面均處于行業(yè)持續(xù)領(lǐng)跑的地位。雅迪自2016年上市后，領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步擴(kuò)大。去年年銷量更是率先突破一千萬(wàn)臺(tái)，僅憑一己之力斬獲超五分之一（2020年國(guó)內(nèi)市占率達(dá)22.6%）的版圖，同時(shí)解鎖了一年10倍的大牛股行情。在今年港股領(lǐng)跌全球市場(chǎng)背景下，雅迪仍跑贏同業(yè)及大盤(pán)，且率先實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

“概率”與“賠率”往往被視作決定投資收益率的一體兩面，或許也可以理解為“確定性”和“彈性”。電動(dòng)兩輪車行業(yè)集中化趨勢(shì)即確定性，而新國(guó)標(biāo)落地帶來(lái)的增量則是彈性的體現(xiàn)，照此來(lái)看，電動(dòng)兩輪車行業(yè)會(huì)帶來(lái)哪些“確定性”和“彈性”？雅迪作為行業(yè)領(lǐng)先樣本，同樣也有著行業(yè)風(fēng)向標(biāo)的意義，或許能給我們一些啟示。

升維：品牌向上，科技引領(lǐng)

與渠道下沉一樣，品牌高端化近年來(lái)亦被反復(fù)提及，成為消費(fèi)升級(jí)紅利下諸多行業(yè)尋求增長(zhǎng)彈性的必由之路。實(shí)際上，雅迪之所以能成功突圍，獲得如今的市場(chǎng)地位，關(guān)鍵在于品牌意識(shí)的率先“覺(jué)醒”，從而提早從低位的價(jià)格戰(zhàn)中脫離出來(lái)，走向拼品質(zhì)的高維競(jìng)爭(zhēng)。

早在2015年，雅迪就率先提出了“更高端”差異化戰(zhàn)略，并緊緊圍繞該戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)。2016年入股美國(guó)Lightning Motors，加速高端電動(dòng)摩托車合作研發(fā)。去年8月發(fā)布的冠能系列產(chǎn)品，持續(xù)深化高端屬性，主打長(zhǎng)續(xù)航里程。

在去年年底召開(kāi)的雅迪“全球倍增戰(zhàn)略峰會(huì)”上，雅迪集團(tuán)控股董事會(huì)主席董經(jīng)貴曾提出“打造新一代綠色科技出行生活方式，引領(lǐng)行業(yè)升級(jí)”的品牌愿景。

今年7月，雅迪再攜全新品牌“VFLY”高調(diào)亮相，推動(dòng)產(chǎn)品、技術(shù)、服務(wù)等方面不斷升級(jí)。除此之外，還持續(xù)布局覆蓋換電生態(tài)、快充智能技術(shù)等領(lǐng)域，被外界視為其高端化戰(zhàn)略的進(jìn)一步落地延伸。

除了外觀設(shè)計(jì)之外，與汽車一樣，智能化也是電動(dòng)兩輪車高端化的重要突破口，這主要體現(xiàn)在交互體驗(yàn)（操控性）、續(xù)航及充電（效率/安全性）、動(dòng)力系統(tǒng)（穩(wěn)定性）、遠(yuǎn)端管控及后續(xù)可擴(kuò)展性等方面的性能。

產(chǎn)品升級(jí)的核心方向

（來(lái)源：方正證券）

雅迪作為硬件廠商，除了不斷完善智能化新功能之外，更著重于電機(jī)、電池等核心動(dòng)力系統(tǒng)效率及安全性能的提升，核心硬件自供優(yōu)勢(shì)突出，比如在電機(jī)成本占比接近一半的電踏車，雅迪采用的是自主研發(fā)的中置電機(jī)，其精度、響應(yīng)時(shí)間和壽命均達(dá)到了國(guó)際領(lǐng)先水平。

此外，雅迪耗時(shí)7年研發(fā)、先后迭代3次的自研石墨烯電池，兼具長(zhǎng)壽命（普通電池3倍）、大容量（提升了20%-25%）、快充電（支持1小時(shí)快充）和極強(qiáng)的耐寒能力（－20℃-55℃），今年9月正式亮相的冠能二代E8電動(dòng)車就有配備最新的雅迪TTFAR石墨烯3代電池，實(shí)現(xiàn)“一次充電超200公里”，打破電動(dòng)兩輪車?yán)m(xù)航天花板，堪稱是電動(dòng)車性能的一次飛躍。

談到雅迪的王牌熱銷產(chǎn)品—雅迪冠能系列，可說(shuō)是電動(dòng)兩輪出行史上劃時(shí)代意義的產(chǎn)品，全球范圍內(nèi)的銷量率先突破300萬(wàn)臺(tái)，同時(shí)獲弗若斯特沙利文授予冠能系列在長(zhǎng)續(xù)航電動(dòng)兩輪車行業(yè)兩項(xiàng)市場(chǎng)地位確認(rèn)證書(shū)，包括“全球銷量第一”和“全球銷量率先突破300萬(wàn)臺(tái)”。成為迄今為止全球最暢銷的長(zhǎng)續(xù)航電動(dòng)車系列產(chǎn)品，遠(yuǎn)超絕大多數(shù)電動(dòng)車品牌全部產(chǎn)品全年銷量的總和，足見(jiàn)雅迪在全球消費(fèi)市場(chǎng)的絕對(duì)號(hào)召力。

不止這樣，雅迪還將目光投向了充換電領(lǐng)域。今年5月，雅迪宣布與中國(guó)最大的摩托車制造商大長(zhǎng)江集團(tuán)聯(lián)手，成立愛(ài)換換能源（上海）有限公司（簡(jiǎn)稱“愛(ài)換換”），基于全球領(lǐng)先的電池交換技術(shù)，為電動(dòng)摩托車、電動(dòng)輕便摩托車和電動(dòng)自行車提供更高效、便捷可持續(xù)的換電服務(wù)。10月11日，雅迪高端智能換電車換換系列新品發(fā)布會(huì)召開(kāi)，推出首批支持該換電系統(tǒng)的新款智能電動(dòng)車，并公布資費(fèi)、運(yùn)營(yíng)策略、首銷優(yōu)惠等相關(guān)信息，以一套完備的換電生態(tài)產(chǎn)品正式面向消費(fèi)市場(chǎng)，成功打造了一套體驗(yàn)閉環(huán)的生態(tài)系統(tǒng)，憑借安全、易用、快捷的使用體驗(yàn)改變國(guó)內(nèi)千萬(wàn)用戶的出行方式。

據(jù)悉，每臺(tái)愛(ài)換換電站使用年限可達(dá)到傳統(tǒng)換電柜的20倍；充電效率和電池能量約為傳統(tǒng)換電柜的2倍；單臺(tái)換電站單日可服務(wù)不少于500名用戶。目前已率先落地杭州，未來(lái)將持續(xù)擴(kuò)大全國(guó)布局。

品牌高端化之路并不好走，平價(jià)基本盤(pán)需要穩(wěn)住，還需要持續(xù)的研發(fā)及市場(chǎng)投入。不過(guò)一旦成功搶占用戶心智，形成品牌護(hù)城河，占據(jù)高端市場(chǎng)，有望實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升。

遠(yuǎn)征：海外方興未艾，千億藍(lán)海待啟

除高端市場(chǎng)之外，遠(yuǎn)征海外實(shí)現(xiàn)品牌全球化也是國(guó)內(nèi)優(yōu)勢(shì)品牌謀求增量的最佳選擇之一。相比高端意識(shí)的“萌芽”，雅迪“全球視野”開(kāi)啟的時(shí)間明顯更早。

早在2007年，雅迪就率先成立進(jìn)出口公司，謀劃布局海外市場(chǎng)。時(shí)隔14年，雅迪不僅在越南建立起行業(yè)首個(gè)海外生產(chǎn)基地，而且先后進(jìn)軍歐洲、大洋洲、東南亞、中亞、南北美洲等市場(chǎng),布局英國(guó)、澳大利亞、法國(guó)、美國(guó)、德國(guó)、馬來(lái)西亞等銷售網(wǎng)點(diǎn)，并緊隨“一帶一路”國(guó)家戰(zhàn)略部署，加速沿線布局。截至2020年年底,雅迪的海外經(jīng)銷網(wǎng)點(diǎn)已超過(guò)800家，覆蓋全球88個(gè)國(guó)家，基本上占據(jù)全球近四分之一的數(shù)量，全球用戶超過(guò)5000萬(wàn)。

此外，雅迪還和日本松下、德國(guó)拜耳、瑞典貝格、奧地利KISKA等全球16家頂級(jí)供應(yīng)商建立了長(zhǎng)期合作關(guān)系，建立起覆蓋全球的完整優(yōu)質(zhì)供應(yīng)鏈。

在近年“雙循環(huán)”戰(zhàn)略大背景下，雅迪的全球化布局也仍在緊鑼密鼓地進(jìn)行中。董經(jīng)貴在去年底的“全球倍增戰(zhàn)略峰會(huì)”上曾表示,雅迪將全面進(jìn)入歐美和東南亞市場(chǎng)。今年2月在歐洲發(fā)布2021最新產(chǎn)品陣容，并于11月攜全系產(chǎn)品亮相米蘭國(guó)際摩托展。10月初，作為德國(guó)本土最大的戶外極限障礙賽XLETIX應(yīng)戰(zhàn)賽的官方合作伙伴，攜雅迪C1S、雅迪G5兩款高端電動(dòng)車，以“Electrify Your Life”的全新品牌理念持續(xù)發(fā)力歐洲市場(chǎng)。

正如開(kāi)篇所講到的，在中國(guó)兩輪車演進(jìn)過(guò)程中，自行車、摩托車均通過(guò)海外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)二次高增長(zhǎng)，相比而言，目前電動(dòng)兩輪車的海外滲透還非常低，仍是一片藍(lán)海。據(jù)維科網(wǎng)數(shù)據(jù)測(cè)算，2020年電動(dòng)兩輪車出口率還不到5%。

由于亞太地區(qū)，尤其是東南亞是全球最大的摩托車市場(chǎng)，每年燃油摩托車銷量接近3000萬(wàn)輛，由于電動(dòng)摩托具備更高性價(jià)比，替代優(yōu)勢(shì)明顯；而歐美地區(qū)以自行車需求居多，且依賴進(jìn)口，其中中國(guó)是美國(guó)最大的自行車進(jìn)口國(guó)，2020年出口美國(guó)市場(chǎng)達(dá)六成，由于不同于國(guó)內(nèi)日常代步需求，更偏向于休閑健身需求，對(duì)性能和舒適度要求更高，因此作為自行車升級(jí)版的大功率電踏車則是有利的替代品。據(jù)方正證券測(cè)算預(yù)計(jì)，未來(lái)這兩塊市場(chǎng)有望合計(jì)帶來(lái)接近5000萬(wàn)輛的增量空間，合計(jì)近2000億元的市場(chǎng)規(guī)模。

電動(dòng)兩輪車與非電動(dòng)兩輪車比較

（來(lái)源：方正證券）

雅迪也已將目標(biāo)投向了歐洲高端電踏車市場(chǎng)，通過(guò)研發(fā)OKAWA中置電機(jī)，推出3個(gè)應(yīng)用場(chǎng)景系列共11款SKU，未來(lái)將在歐洲市場(chǎng)投放。據(jù)了解，電踏車起源于日本，市場(chǎng)已逐步成熟，21世紀(jì)初進(jìn)入歐洲后迅速流行，過(guò)去十二年（2006-2018年）CAGR達(dá)30%以上，目前滲透率不到10%，成長(zhǎng)空間依舊不小；而美國(guó)還處在起步階段，2020年受疫情影響銷量同比翻倍，不過(guò)滲透率僅4%，增長(zhǎng)空間廣闊。

中國(guó)作為全球最大的電動(dòng)兩輪車產(chǎn)銷國(guó)，擁有完善的工業(yè)體系及成熟的產(chǎn)業(yè)鏈配套，這是品牌出海深度參與全球競(jìng)爭(zhēng)的底層支撐，像雅迪這樣有著產(chǎn)業(yè)鏈一體化及完整的全球供應(yīng)體系優(yōu)勢(shì)的龍頭企業(yè)，也將成為此出口替代進(jìn)程的主要受益者，進(jìn)而擴(kuò)大其全球版圖。

結(jié)語(yǔ)

在新國(guó)標(biāo)及疫情周期共振下，強(qiáng)者恒強(qiáng)，頭部集中化仍將是今年不變的主題。盡管今年受年中災(zāi)情、零星的疫情、原材料漲價(jià)等多因素?cái)_動(dòng)，導(dǎo)致需求后移，考慮到電動(dòng)兩輪車需求偏剛性，預(yù)期全年景氣不減。

雅迪作為領(lǐng)先樣本，今年不僅推動(dòng)了產(chǎn)品、品牌、技術(shù)及售后服務(wù)體系的全面升級(jí)，而且進(jìn)一步加大了對(duì)于渠道及海外市場(chǎng)的布局，展現(xiàn)出持續(xù)進(jìn)化及引領(lǐng)行業(yè)成長(zhǎng)的能力。不難料見(jiàn)，伴隨未來(lái)兩年各地新國(guó)標(biāo)逐漸進(jìn)入密集執(zhí)行期，替換需求將迎來(lái)集中釋放，雅迪有望迎來(lái)產(chǎn)銷兩旺的有利局面。

回歸市場(chǎng)來(lái)看，以機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)均值測(cè)算，預(yù)計(jì)2021年雅迪的PE(TTM）約為20x左右，近幾年業(yè)績(jī)維持高增速，據(jù)WIND數(shù)據(jù)測(cè)算，2018-2020年歸母凈利年復(fù)合增速近50%，加之公司作為港股絕對(duì)龍頭，隨國(guó)內(nèi)集中度提升及全球化擴(kuò)張，理應(yīng)享有確定性增長(zhǎng)溢價(jià)，估值吸引力凸顯，靜待業(yè)績(jī)兌現(xiàn)與估值修復(fù)。

關(guān)鍵詞： 從電動(dòng)兩輪車王者雅迪控股(1585 HK)進(jìn)階之年 探尋“確定