作者 | 美股研習(xí)社

數(shù)據(jù)支持 | 勾股大數(shù)據(jù)（www.gogudata.com）

上周末有一條勁爆消息——特斯拉掌門人老馬（馬斯克）發(fā)了條推特，表示FSD（Full Self-driving，全自動(dòng)駕駛）價(jià)格上調(diào)到12000美元，較此前10000美元上調(diào)20%，漲價(jià)在1月17日開始施行。

一般來說，提價(jià)總有個(gè)由頭，而老馬這波發(fā)推只有簡單的結(jié)論公告，所以有點(diǎn)讓人摸不著頭腦，網(wǎng)友們的評(píng)論也是覺得太貴了偏多。關(guān)于這件事情，短期到底是利好還是利空可能又是一波激烈的交鋒。不過將眼光放長一點(diǎn)，從產(chǎn)業(yè)變革趨勢來看，提價(jià)是早晚的事——汽車智能化是不可逆的趨勢，看今年的CES幾乎就是智能車（無人駕駛）的大秀，光芒甚至蓋過元宇宙。

那么說到特斯拉這支明星股的股價(jià)，從老馬減持開始，近兩個(gè)月基本是過山車行情，不知在車上的伙伴們是否安好？其實(shí)在1月3號(hào)，開年的第一個(gè)交易日，由于q4的交付量大超預(yù)期，特斯拉一波暴力拉漲13%。但是其后開始連續(xù)4天的大跌，讓人實(shí)在看不懂。那么原因究竟在哪？這得結(jié)合宏觀來看。

01 近期市場解讀——當(dāng)流動(dòng)性收緊

資本市場中，流行著一句老話——當(dāng)市場意識(shí)到熊市的時(shí)候，熊已經(jīng)過去大半了。或者換句話說，牛市總在悲觀中醞釀和產(chǎn)生，在一片樂觀中突然崩塌。

那么有什么判斷熊市的標(biāo)準(zhǔn)呢？從過往的經(jīng)驗(yàn)來說，當(dāng)股價(jià)從階段性高點(diǎn)跌幅超過20%可判定為熊市。另外還有些比較玄學(xué)的比如50/80法則…其實(shí)不管用什么標(biāo)準(zhǔn)來判斷，現(xiàn)在應(yīng)該是科技成長股結(jié)構(gòu)性的熊市了——納斯達(dá)克指數(shù)中大約40%的公司，市值從52周的高點(diǎn)已經(jīng)腰斬甚至更多，比如此前暴漲的明星股upst，asan，snap…

Upst近一年走勢  

來源：Seekingalpha

關(guān)于這輪大跌的原因，主要是估值，或者說流動(dòng)性的問題。觸發(fā)的因素在于12月美聯(lián)儲(chǔ)開始轉(zhuǎn)鷹，確定加速taper并且加息，之后一路加強(qiáng)鷹派立場，包括近期宣布的3月開啟縮表等。

美國十年國債收益率近3年走勢

來源：Bloomberg

從美國十年國債收益率走勢來看，可以明顯看到近一個(gè)月的陡升，上周五收盤達(dá)到1.76%。而在加息縮表的預(yù)期下，這個(gè)收益率仍然有繼續(xù)走高的趨勢，所以彭博社也提出了靈魂拷問——會(huì)升破2%嗎（19年中位置）？從中期的角度來看，破2%是較大概率的事件，這也將對(duì)高估值的股票形成持續(xù)的壓力。

這里稍微補(bǔ)充解釋一下，為什么國債收益率上漲會(huì)帶來估值的壓力？這是由于國債收益率基本和資產(chǎn)定價(jià)時(shí)的折現(xiàn)率一致，所以十年國債收益率歷來被視作股票定價(jià)的錨，而收益率和價(jià)格成反比，收益率越高意味著股價(jià)越低。

從短期的流動(dòng)性來看，也有不斷緊縮的趨勢——

近2個(gè)月美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購規(guī)模

來源：美聯(lián)儲(chǔ)

上圖為美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購規(guī)模，可以看到今年開年之后有一波陡降，從1.9萬億降至1.5萬億左右。關(guān)于隔夜逆回購，可以理解為美聯(lián)儲(chǔ)每天從市場中收回流動(dòng)性（抽水）的過程，此前規(guī)模一路上漲主要反映的是流動(dòng)性泛濫，而近期的下跌值得警惕，側(cè)面反映市場上的流動(dòng)性相較之前可能變緊了。

總結(jié)來看，今年的邏輯主線關(guān)鍵詞為“緊縮“，加息和縮表的節(jié)奏將貫穿始終。

02 不樂觀的環(huán)境下蘊(yùn)含希望

上文提到今年的關(guān)鍵詞為“緊縮“，那么相應(yīng)的，高估值的票股價(jià)會(huì)有持續(xù)的壓力，特別是目前暫未盈利的以PS來估值的股票，其中SaaS板塊最為明顯。那么這輪殺估值后的結(jié)果是什么，估值已經(jīng)到低位了嗎？結(jié)論仍不樂觀——

部分明星股11月高點(diǎn)以來跌幅與估值情況

來源：Ycharts

不同市值股票與歷史估值對(duì)比

來源：JPM

如上圖可見，一眾明星股從11月高位都經(jīng)歷慘烈的下跌，但估值仍然普遍比歷史平均要高——比如NET目前EV/SALES 56.8x，比歷史平均45.1x高出不少。從下面一張圖來看整體情況，大市值和中等市值成長股的估值相較于歷史平均都有65.1%的溢價(jià)，小市值成長股相對(duì)歷史平均也仍有21.9%的溢價(jià)。這也就意味著一個(gè)潛在的鬼故事——估值仍有可能繼續(xù)下殺。

不過絕望之中還是蘊(yùn)含希望——

美國十年國債收益率歷史走勢

來源：FRED

從美國十年國債收益率歷史走勢可以明顯看到，自90年代開始，收益率一直呈現(xiàn)震蕩下跌的趨勢。這背后主要邏輯是在和平與發(fā)展是主旋律的時(shí)代下，解決債務(wù)問題基本靠放水。雖然目前正經(jīng)歷收益率陡升，但在可見的未來低利率環(huán)境仍然是大概率事件。這也就意味著隨著優(yōu)質(zhì)成長股交出符合預(yù)期的財(cái)報(bào)，將有望迎來估值的逐漸修復(fù)。

這里也需要進(jìn)一步說明，近兩年成長股財(cái)報(bào)經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)營收超預(yù)期，但虧損也超預(yù)期的情況，在流動(dòng)性寬裕的條件下，資本對(duì)此的容忍度是較高的，所以不影響股價(jià)一路上漲。但現(xiàn)在宏觀條件變成緊縮為基調(diào)的情況下，資本的容忍度可以說是180°轉(zhuǎn)彎，也就意味著成長股需要交出營收、EPS雙達(dá)標(biāo)的財(cái)報(bào)才可能過關(guān)。

最后回到上面歷史估值的圖，可以清楚看到價(jià)值股的估值溢價(jià)相對(duì)來說比較低，尤其是中小型價(jià)值股——中型價(jià)值股溢價(jià)8.2%，小型價(jià)值股甚至是折價(jià)6.5%，價(jià)值洼地的屬性明顯。今年整體的宏觀環(huán)境比較像18年，那么參照18年的走勢表現(xiàn)，金融、消費(fèi)板塊整體會(huì)表現(xiàn)相對(duì)好，而科技板塊整體更可能震蕩消化估值，存在少數(shù)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。關(guān)于近期表現(xiàn)特別好的能源板塊，周期屬性太強(qiáng)，暫不作過多評(píng)價(jià)。

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