事件概述

公司23H1 實現營業收入76.25 億元，同比+10.4%，實現歸母凈利潤5.14 億元，同比+46.6%，實現扣非歸母凈利潤4.38 億元，同比+40.1%。據此推算，公司23Q2 實現營業收入40.99 億元，同比+7.6%；實現歸母凈利潤4.49 億元，同比+28.5%；實現扣非歸母凈利潤3.82 億元，同比+13.06%。業績表現符合前期預告。

(資料圖片僅供參考)

分析判斷：

量價齊升，高端化進程仍持續

受益于消費場景恢復，公司上半年營收、利潤雙雙增長，業績表現符合我們之前的預期。拆分量價來看，公司23H1 實現啤酒銷量229.04 萬噸，對應噸價3082.92 元/噸，分別同比+6.44%/+2.88%；其中23Q2 實現啤酒銷量132.73 萬噸，對應噸價2663.26 元/噸，分別同比+2.26%/+3.25%，整體實現量價齊升。分產品檔次來看，23H1 公司中高檔產品/普通產品分別實現營收45.78/24.83 億元，分別同比+12.81%/+3.90%，中高檔產品成為業績增長主要動力。我們預計公司作為行業龍頭企業之一，將持續受益于啤酒高端化進程，結構升級有望持續。分地區來看，公司23H1 華北/華東/華南/華中/西北地區分別實現營收41.42/6.14/19.16/5.95/3.57 億元，分別同比+8.46%/+35.80%/+16.71%/-7.65%/+1.99%，華東、華南地區擴張較快。

成本壓力緩解+費控能力提升，利潤彈性釋放成本端來看，公司23H1/23Q2 毛利率分別為41.6%/45.7%，分別同比+1.66pct/+1.41pct，提升較為明顯。我們預計提升主因：1）大麥、包材等原料價格環比下滑緩解；2）產品結構提升所致。費用端來看，公司23H1 銷售/管理/研發/財務費用率分別為10.8%/12.4%/2.5%/-1.1%，分別同比-0.65/+0.39/-0.01/-0.09pct；其中23Q2 銷售/管理/研發/財務費用率分別為9.4%/12.7%/2.9%/-1.1%，分別同比-1.73/+1.82/+0.06/-0.08pct。銷售費用率水平顯著下降，費用投放效率增強；管理費用率提升主因職工薪酬增加。利潤端來看，公司23H1/23Q2 歸母凈利潤率分別為6.7%/11.0%，分別同比+1.66/+1.78pct，公司盈利能力顯著增強。我們預計公司利潤率提升主因：1）產品結構提升；2）成本壓力緩解釋放利潤彈性；3）費控水平提升。

行業復蘇添動力，改革紅利持續釋放

2023 年是啤酒行業快速恢復、結構持續升級的一年，也是燕京新任管理層上任后的第一個完整年度。從行業層面來看，啤酒行業受益于消費復蘇，產銷量穩健增長。今年1-7 月我國啤酒行業累計產量達到2331.1萬千升，同比+4.9%，整體表現穩中有增。從公司層面來看，今年是公司新任管理層上任的第一個完整年度，我們預計公司持續推動改革，生產端積極推進“產銷分離”等優化措施，管理上加強對各分子管理，在國企改革的背景下，堅持“二次創業，復興燕京”的基調，未來改革紅利有望持續釋放。

投資建議

參考公司中報財務表現，我們維持23-25 年營收146.08/158.30/171.07 億元的預測，維持23-25 年EPS 為0.21/0.29/0.35 元的預測，對應8 月23 日收盤價10.26 元，PE 分別為50/36/29 倍，維持“增持”評級。

風險提示

中高端產品推廣不及預期、改革進度不及預期、行業競爭加劇

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