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華西證券股份有限公司崔琰,胡惠民近期對比亞迪進行研究并發布了研究報告《系列點評五十六：業績加速兌現 迪王需求向上》，本報告對比亞迪給出買入評級，當前股價為247.7元。
比亞迪(002594)
事件概述
公司發布2022年年報：2022年公司歸母凈利潤166.2億元，同比+445.9%；扣非凈利潤為156.4億元，同比+1146.4%。其中，2022Q4歸母凈利73.1億元，同比+1114.3%，環比+27.9%；扣非歸母凈利潤72.7億元，同比+1875.3%，環比+36.3%。
分析判斷:
業績超預期高端化布局加速
ASP加速上行，高端化持續推進。2022年公司汽車相關產品業務收入3246.9億元，同比+151.78%；根據我們測算，Q4單車ASP達17.6萬元，同比+4.8%。年內騰勢+仰望品牌高端產品加速導入，王朝網+海洋網新車驅動品牌銷量攀升。公司全年銷售汽車186.9萬輛，同比+152.5%；Q4銷售68.3萬輛，同比+137.8%，環比+26.9%。
盈利快速釋放，規模效應顯著。2022年公司歸母凈利潤166.2億元，同比+445.9%；Q4歸母凈利73.1億元，同比+1114.3%，環比+27.9%。公司產品規模效應顯現，單車折舊費用快速下降，根據我們測算，2022H2公司單車折舊及攤銷為0.8萬元，同比-39.5%。
加碼研發，2022Q4費用率小幅提升。2022年公司汽車業務毛利率達20.4%，同比+3.7pct。單季度毛利率穩健，2022Q4毛利率達19.0%，同比+5.9pct，環比持平；凈利率為4.7%，同比+3.8pct，環比下降0.2pct，主要因Q4研發加碼，銷售/管理/財務/研發費用率分別為3.6%/2.3%/-0.2%/5.0%，同比分別+1.1pct/-0.4pct/-0.8pct/+1.1pct，環比分別-0.3pct/持平/+0.2pct/+0.3pct。我們判斷銷售費用率同比提升主要因職工薪酬及售后費用增長；管理費用率在規模效應下穩步下降；公司立足研發創新，保持較高研發投入，考慮到規模增長，我們判斷整體費用率有望邊際下行。
展望2023年，公司份額及ASP有望快速提升。公司今年增量主要源于海洋網新車（海鷗、海獅、護衛艦07等）、王朝網改款以及騰勢新車（D9、N7、N8等），有望持續驅動需求向上。此外，公司海洋網+王朝網基本覆蓋10-30萬元產品線，高端化持續推進：全新專業個性化品牌“F”將于年內推出，騰勢、仰望邁入高端化市場。我們預計2023年公司銷量有望突破300萬輛，出口及海洋網新車型導入有望成為兩大核心增長極，ASP有望持續向上。
價格上攻下探新品刺激需求提振
秦PLUS價格下探，海洋網新車型將快速導入。秦PLUSDM-i2023冠軍版于2月10日上市，NEDC純電續航達55km/120km，售價區間為9.98-14.58萬元，起步價下探至10萬內，上市7天訂單破3.2萬輛，我們判斷有望進一步替代A級合資燃油車。海洋網新品提速，海鷗即將上市，定位A00級電動車，CLTC綜合續航里程達305km/405km，前置驅動電機最大功率55kW，有望補齊公司小微車譜系的空缺，加速需求的釋放。
全新專業個性化品牌上攻高端化，騰勢汽車表現亮眼。2月底，比亞迪官方確認全新專業個性化品牌“F”將于年內推出，定位高端序列，聚焦越野領域，公司將形成王朝+海洋網+騰勢+新品牌+仰望的品牌架構，全面覆蓋主流到高端價格帶。此外，3月1日起騰勢D9EV車型上漲6,000元，側面彰顯旺盛需求。我們判斷隨生產提速，騰勢有望穩步爬坡。
乘用車加速出海拓展全球化布局
海外市場持續推進，出口空間廣闊。公司2021年5月開啟新能源出口，2022年加速開拓歐洲、亞太、美洲等多個地區，2022年出口達5.6萬輛，同比+307.2%。2023年出口邊際提速，2023年2月出口新能源乘用車1.5萬輛，環比+44.1%。公司加速布局海外市場，考慮到海外新能源補貼持續及公司產品力的優勢，我們判斷公司出口新能源有望在歐洲、東南亞、澳新迎來快速發展，2023年公司出口有望突破30萬輛。
投資建議
公司依托DM-i及E3.0兩大先進技術平臺，技術驅動產品量價齊升，高端化路徑清晰。同時公司垂直一體化供應鏈優勢最大化抵御行業不可抗力影響。我們看好公司技術驅動產品力與品牌力持續向上。考慮行業競爭加劇，調整盈利預測，將公司2023-2024年營收由6,645.41/8,280.4億元調整為6,511.8/7,987.4億元，歸母凈利潤由264.9/374.0億元調整為250.8/326.1億元，對應的EPS由9.10/12.85元調整為8.61/11.20元，新增預測2025年收入和歸母凈利分別為9,067.8億元和410.1億元，對應EPS為14.09元，對應2023年3月28日245.01元/股收盤價，PE為28/22/17倍，維持“買入”評級。
風險提示
產能擴張低于預期；車市下行風險；新車型銷量不及預期。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中信建投證券陳懷山研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為68.34%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利165億，根據現價換算的預測PE為43.69。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有32家機構給出評級，買入評級25家，增持評級6家，中性評級1家；過去90天內機構目標均價為368.79。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，比亞迪（002594）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力較差，營收成長性一般。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3星，好價格指標2.5星，綜合指標2.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）
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