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平安證券股份有限公司葉寅,韓盟盟近期對九典制藥進行研究并發布了研究報告《2022年核心業務保持快速增長，凝膠貼膏管線持續豐富》，本報告對九典制藥給出增持評級，當前股價為26.6元。

九典制藥(300705)
事項：
公司公布2022年報，實現收入23.26億元，同比增長42.92%；實現歸母凈利潤2.70億元，同比增長32.05%；實現扣非后歸母凈利潤2.48億元，同比增長37.80%；EPS為0.82元/股。公司業績符合預期。2022年度利潤分配預案為：每10股派2.36元（含稅）。
平安觀點：
2022年核心業務均保持快速增長。2022年公司實現收入23.26億元（+43%），扣非后歸母凈利潤2.48億元（+38%），業績延續亮眼表現。分業務來看，制劑業務收入19.30億元（+42%），占總收入比重83%。藥用輔料業務收入1.64億元（+47%），原料藥收入1.29億元（+68%），公司原輔料業務保持快速放量勢頭，子公司九典宏陽單體收入4.15億元（+64%）。盈利能力略有下降，毛利率77.78%（-0.72pp），凈利率11.59%（-0.96pp）。因加大市場開拓，銷售費用率略有提升，達到52.43%（+1.31pp）。
凝膠貼膏劑同比增長超50%，研發管線奠定長期增長基礎。洛索洛芬鈉凝膠貼膏收入13億元（+54%），我們認為快速增長主要來自于醫院覆蓋率提升和單體醫院上量。同時2022年開始公司加大OTC渠道拓展，成功開發目標連鎖100多家，覆蓋門店近2萬家。根據公司公告，利多卡因凝膠貼膏已申報生產，吲哚美辛凝膠貼膏、洛索洛芬鈉凝膠貼膏、氟比洛芬凝膠貼膏、椒七麝凝膠貼膏、PDX-02、PDX-03等正在開展臨床，酮洛芬貼劑和氟比洛芬貼劑已申報臨床。已獲批的酮洛芬凝膠貼膏23年如順利進入醫保，則2024年開始有望迎來快速放量。公司豐富外用制劑管線奠定了長期高增長基礎。
公司是國內經皮給藥龍頭，通過打造“原輔料+制劑”一體化模式帶動其他業務快速增長。公司凝膠貼膏保持快速放量，經皮給藥龍頭雛形已現。非外用制劑每年獲批數量有望保持在10個以上，通過產業鏈一體化布局帶動原輔料業務和CXO業務放量。考慮到疫情管控調整對23Q1發貨的影響，我們將2023-2024年凈利潤預測略微調整至3.58億、4.72億元（原預測為3.80億、4.85億元），新增2025年凈利潤預測，預計2025年凈利潤為6.26億元。當前股價對應2023年PE僅25倍，維持“推薦”評級。
風險提示。1）研發風險：公司在研管線較多，尤其是外用制劑，研發進度存在不及預期的可能。2）產品放量不及預期：目前核心品種洛索洛芬鈉凝膠貼膏基數相對較大，可能導致放量不及預期。3）政策風險：集采執行力度超預期。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，德邦證券陳鐵林研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.63%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利3.59億，根據現價換算的預測PE為24.71。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級5家，增持評級1家。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，九典制藥（300705）行業內競爭力的護城河一般，盈利能力一般，營收成長性良好。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3.5星，好價格指標2.5星，綜合指標3星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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